新和成vs花园生物，暴跌之下，补点维生素？

世界以痛吻我

而我

回报以白眼

对，白眼

周四周五两天, 绝对属于非理性下跌, 大多数的票, 跌幅之惨烈, 无疑于又一次股灾

A股, 就是这么一个市场

如果硬要找原因, 或许RMB破7算是个直接导火索, 当然背后更深的可能还是对未来经济衰退的担忧, 如果跟美丽国真是全方位脱钩, 苦日子可能还在前面

原因其实是无关紧要的, 事实已经发生,其实也再次说明了一点, 试图预测大盘走势? 嗯, 扯淡!!

日子够苦了, 笑一笑, 给自己一个拥抱, 生活还要继续的

如同每天升起的太阳, 股市, 也会起来的, 身在这个市场中, 该坐的过山车还是要坐, 该有的良好心态更是一种必需品, 而该寻找的好票, 还是要继续

身心受到了创伤, 今儿补点营养品, 看看新和成和花园生物如何, 也算化工系列之五吧

言归正传

01

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认识新和成和花园生物

新和成, 坐标浙江省新昌县, 2004年上市

公司是一家主要从事营养品、香精香料、高分子新材料、原料药生产和销售的国家级高新技术企业。公司专注于精细化工，以化工和生物两大核心平台不断发展各类功能性化学品，为全球100多个国家和地区的客户提供增值服务和应用解决方案，公司已成为世界四大维生素生产企业之一、全国精细化工百强企业、中国轻工业香料行业十强企业和知名的特种工程塑料生产企业

营养品

公司的主营业务维生素产品市场占有率高，行业地位突出，品牌优势明显，处于国内领先、国外知名的市场地位。主要产品包括维生素E、维生素A、维生素C、蛋氨酸、维生素D3、生物素、辅酶Q10、类胡萝卜素等。主要应用于饲料添加剂和食品、饮料、保健食品等的营养强化

全球以维生素、蛋氨酸为代表的营养品市场保持稳定增长。维生素是人和动物生长必须摄取的微量有机物质，市场需求主要来自于其下游的饲料、食品、医药等领域，总体需求平稳低速增长，供给集中度高，市场价格长期呈现周期性波动。中国作为维生素的最大生产国，2021年中国维生素产量约为40.40万吨，同比增长3.70%，占全球产量的81.80%。

蛋氨酸作为非谷类蛋白第一限制性氨基酸，对禽类、奶牛、猪、水产养殖具备较大的经济性。2021年全球饲用氨基酸（赖氨酸、蛋氨酸、苏氨酸和色氨酸）产量共计约为562.10万吨，同比持平略增，中国饲用蛋氨酸产量共计约为343.90万吨，同比增加9.90%。2021年全球蛋氨酸（折99%含量，液蛋×0.8）产能约为202.50万吨，同比略有增长，国内蛋氨酸产能48.20万吨，同比增长13.10%，近五年中国蛋氨酸行业发展提速，产能和供应持续向国内倾斜

香精香料

目前主营香料面向全球市场，产品竞争力强，市场占有率高，市场格局相对稳定。主要产品包括芳樟醇系列、柠檬醛系列、叶醇系列、二氢茉莉酮酸甲酯、覆盆子酮、女贞醛等，广泛应用于个人护理、化妆和食品领域

全球香精香料经过百年的发展，历经香料起源时代—大宗香料时代—高端香料时代—寡头垄断时代，全球市场规模超过300亿美元，近几年香精香料市场年复合增长率保持在4%左右，2021年度香精香料市场规模估计为290亿美元，预计2026年市场规模达到373亿美元，复合增长率为5.10%\，香精香料市场的增长主要受中国、印度、印度尼西亚、韩国、巴西和南非等新兴经济体不断增长的人口的支持。未来有望持续稳步增长，香精香料业务未来发展前景看好

高分子新材料

公司以发展高分子聚合物及关键中间体为中心，按一体化、系列化原则适度发展材料下游应用，打造了从基础原料到高分子聚合物、再到改性加工、到特种纤维的PPS全产业链，成为国内唯一能够稳定生产纤维级、注塑级、挤出级、涂料级PPS的企业。主要产品包括聚苯硫醚（PPS）、高温尼龙（PPA）等。主要应用于电子电气、汽车、环保等领域

2019年全球化工新材料产值达3,700亿美元，预计到2025年全球化工新材料市场规模将达到4,800亿美元，2019-2025年复合增速达4.40%。从国际看，新材料产业作为战略性、基础性产业，其发展水平已成为衡量一个国家或地区经济、科技实力的重要标志

原料药

主要产品集中在维生素、抗生素系列，主要产品包括：盐酸莫西沙星、维生素A、维生素D3等，主要用途为作为药物活性成分加工生产药物制剂

原料药是国内医药行业的支柱产业，也是国家支持的重点产业之一，目前中国是全球最大的原料药生产和出口国

营收权重而言, 营养品营收占比3/4, 毛利率47%; 香精香料营收占比15%, 毛利率42%; 新材料及原料药营收占比1成

国内国际营收占比5:5开

2021年研发投入7.8亿, 研发营收占比5.3%, 超过5%的优良线, 好样的

花园生物,坐标浙江省东阳市, 2014年上市

公司目前有两大业务板块：维生素D3板块、医药制造板块

维生素D3

目前花园生物主要产品有羊毛脂胆固醇、维生素D3、25-羟基维生素D3等

医药制造

目前花园药业主要产品有缬沙坦氨氯地平片(Ⅰ)、多索茶碱注射液、左氧氟沙星片、硫辛酸注射液以及草酸艾司西酞普兰片等

公司自成立之初就建立了清晰的发展战略：“打造完整的维生素D3上下游产业链”，该发展战略是公司发展过程中形成核心竞争力的关键性因素。以维生素D3产品为基础，上游原材料方面发展胆固醇、精制羊毛脂，逐步介入化妆品原材料领域，下游应用方面进入25-羟基维生素D3、环保灭鼠剂，进入维生素D3高端领域；并拟开发活性维生素D3系列药物，进入医药保健品市场

公司现有三大核心生产工艺：维生素D3生产工艺、NF级胆固醇生产工艺、25-羟基维生素D3生产工艺，均处于国内或国际领先水平

公司是国内乃至全球提供维生素D3上下游系列产品种类最多的生产厂商，也是可同时生产原材料NF级胆固醇及维生素D3系列产品的生产厂商，公司维生素D3产量及销量均位居世界前列

营收权重方面, 维生素D3及D3类似物营收占比37%, 毛利率68%; 羊毛脂及其衍生品营收占比17%, 毛利率44%; 药品营收占比45%, 毛利率79%

国内营收占比6成, 海外4成

2021年研发投入0.68亿, 研发营收占比6.1%, 超过5%的优良线, 也不错

新和成财报数据

2021年营收148亿, 过去5年营收复合增长率19%, 过去10年营收复合增长率15%, 10年涨了4倍的营收, 2021营收增长43%，2022H1营收增长12%

毛利率而言, 2021年以前中位数为44%, 2021年毛利率45%, 相比2020年的历史小高点54%下降9个百分点, 年度之间毛利率波动还是挺大的

2021年自由现金流46.8亿, 创了年度历史记录，过去10年的自由现金流全部为正，挣钱杠杠的,

2021年底金融资产72亿, 金融负债86亿, 另有长期股权投资3.5亿, 资本结构中规中矩

花园生物财报数据

2021年营收11亿, 过去5年营收复合增长率22%, 过去10年营收复合增长率17%, 2021营收增长69%，2022H1营收增长50%，最近两年持续井喷

毛利率而言, 2021年以前中位数为56%, 2021年毛利率69%, 看得出2021年以来应该是量价齐升

2021年自由现金流5.6亿, 同样创了年度历史记录, 除了2014年外， 过去10年自由现金流全部为正

2021年底金融资产5.5亿, 金融负债4.1亿, 资本结构中规中矩

02

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新和成和花园生物估值

对于新和成, 我们以2021年的自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为15%, 估值如下：

对于花园生物, 我们以2021年自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为20%，估值如下:

解读:

新和成和花园生物, 来自浙江的两家以营养品为主业的公司, 前者规模更大一些, 除了维生素系列产品外, 还有香精香料业务及小部分的新材料及原料药业务; 后者除了维生素D3系列外, 还有羊毛脂业务及医药板块

对于共通业务的维生素板块而言, 毛利率还真是高呢, 新和成的维生素系列毛利率为47%, 而花园生物的维生素D3的毛利率更是高达68%

两家公司最近两年营收势头都不错, 2021年的营收增速分别为43%和69%, 2022H1的营收增速新和成稍差一些, 花园生物维持高位达到50%; 且2021年的自由现金流都创了新高

从估值的角度, 我们基于2021年各自的自由现金流, 对于未来10年的营收增速预估方面, 新和成15%, 花园生物20%, 对应的估值,新和成在48元附近, 而花园生物则在42元附近

所以, 新和成, 貌似2021年3月份的小高点30.79, 应该不会止步于此

而花园生物，集高毛利率，高营收增长率，高自由现金流于一体的一家公司，营收基数又低，妥妥的白富美呢，爱么？

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孔东亮, CPA

2022/09/17