摘要：半导体是兼具成长+周期的行业，历次周期都有异同，我们对1978年以来的全球半导体周期进行复盘，认为平均4-5年会经历一轮半导体周期，周期呈现“牛长熊短”的特征（上行1-3年，下行1-2年）；从二级市场投资角度，在周期上行和下行阶段，费城半导体指数通常会经历“戴维斯双击”和“戴维斯双杀”；在周期见底反转的过程中，费城半导体指数往往领先基本面3-9个月。参考历史数据，我们认为2022年处于周期下行阶段，当前估值已位于历史底部区间，布局下一轮周期的时机或将不远。
一、行业景气度持续向好，科技创新周期的起点
费城半导体指数
费城半导体指数由费城交易所在1993年创立，是全球影响力最大的半导体指数，全球半导体行业风向标，费城半导体指数象征着全球半导体走势与兴衰。费城半导体指数初值200，截至2022.9.15日数值为2563，历经29年时间翻了近13倍，通过复盘29年费城半导体指数，来探究行业景气度随着时间的周期变化，并提炼出每轮变化的主导因素，从而判断我们处于整个科技发展周期的哪个阶段。
回望全球科技29年，我们已经站在下一轮超级创新周期的起点，与上一轮主要靠智能手机和移动互联拉动不同，本轮的超级周期的主导因素是：碳中和（电动车+风电、光伏新能源）和无人驾驶，不仅仅是信息革命，而且叠加了半导体推动的能源革命。我们正处于阶段九（能源革命），并即将进入阶段十。
二、半导体周期底部
1978年以来，全球半导体经历了7轮大周期，目前处于第8轮大周期。近20年来，全球半导体行业每隔4-5年经历一轮小周期。
供需关系是造成周期的主要因素。半导体需求端较为分散，因此在没有“黑天鹅”事件发生时，保持稳定增长状态，具有“连续”的特征。与之相对，半导体供给端的改变具有“阶跃”的特征，晶圆制造和封装测试产能尤其是晶圆制造产能从规划到落地通过需要2-4年的时间（1年左右的厂房建设，半年到1年的设备搬入，1-2年左右的产能爬坡）。
以半导体销售额为例，半导体销售额在半导体周期上行阶段，同比增速首先扭负为正，然后达到某一较高数值，并维持一段时间，与此同时其绝对规模实现增长并达到顶峰；在半导体周期下行阶段，同比增速先开始下滑，并变为负值，然后绝对规模发生萎缩并到达低谷。2021年可能是本轮周期的高峰，根据2015-2019年周期的规律，完成库存消化等过程需要4-6个季度。
我们从历史中寻找规律
2018年，半导体集体腰斩
2022年，半导体集体腰斩
为何半导体四年一轮回？
决定半导体气候的季风是什么？
1、中美关系（决定了久期和估值）
2、价格周期（决定了当期的利润）
去库存 + 创新需求增加，价格周期上行
补库存 + 创新需求疲软，价格周期下行
2018，美国中期大选
围堵中国科技成为两党送分题
2022，美国中期大选
所以，科技脱钩依旧是送分题
2018，4G红利衰退，需求不振
2022，5G红利衰退+三大黑天鹅，需求不振
2018，供给脉冲式激增，库存高企
2022，供给脉冲式激增，库存高企
四年一轮回，周期饶过谁？
三、半导体估值进入相对低位
我们以月度为单位，比较费城半导体指数峰、谷出现时间和PE（TTM）出现时间的关系。我们发现，2014、2017、2021年的三次半导体周期高峰费城半导体指数峰值出现时间滞后于PE（TTM）15-24个月，2011、2015、2019年的三次半导体周期低谷费城半导体指数谷值出现时间和PE（TTM）基本同步。近10年以来费城半导体指数相较于全球半导体行业基本面呈现“牛长熊短”的特征，即全球半导体行业部分指标见顶之后，费城半导体指数仍可持续一段时间，而在全球半导体行业指标见底之前，费城半导体指数已经见底，具备配置机会。
四、展望
我国的半导体行业还处在起步阶段，未来国产替代将是大趋势，也是我国战胜欧美国家的必由之路，所以可以说科技力量是跟国运紧紧相连的。相信国运，相信中国科技！
半导体ETF
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