小编提醒：新股频现破发让打新不再是稳赚不赔的投资方式，投资者在新股申购前应对公司的基本面和所在行业状况做好分析，对不够了解或把握不大的新股宁可放弃打新。
以下摘自公众号《定豪量化漫谈》2022年9月20日，作者朱定豪、房倩倩、张啸宇
摘要
新股破发以及未破发新股首日涨幅的影响因素有哪些？
本文探究了询价新规实施后科创板和创业板的新股破发现象以及未破发新股涨幅的影响因素。研究发现，科创板新股更易出现破发，同时新股破发占比会随着发行价格、首发比行业市盈率、前20个交易日发行新股数量和前20个交易日发行新股的首发募集资金总额的上升而增大。市场行情也是新股破发的一大影响因素，在市场行情较好时，不易出现破发现象，而在市场下行期，破发潮更易出现。对于未破发的新股涨幅大小的影响因素，数据显示，创业板未破发新股平均涨幅高于科创板，且发行价格和首发市盈率对未破发新股涨幅有负向影响。此外，所属行业表现较好的未破发新股平均涨幅显著高于所属行业行情较差的新股。最后，本文将影响新股破发和未破发新股涨幅的各因素按排名分位数进行打分，等权加总得到打新综合得分，并进行分组对比。结果显示，综合得分越高的组，破发新股占比越低且未破发新股的平均涨幅越高，并且综合得分的分组结果要明显好于只考虑单个影响因素的分组结果，得分最高的组中无破发，最低分组中破发占比则高达47.37%；得分最高的分组相对于其他分组有显著的超额收益，平均涨幅为157.48%，而最低分组平均涨幅只有34.63%。
风险提示
本文基于客观数据进行分析，市场行情、基金产品情况可能发生变化，本文数据仅供参考，不构成投资建议
1. 新规、破发及打新情况
2021年9月18日，上海证券交易所发布《上海证券交易所科创板发行与承销规则适用指引第1号——首次公开发行股票（2021年修订）》与《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法《2021年修订）》,深圳证券交易所发布《深圳证券交易所创业板首次公开发行证券发行与承销业务实施细则（2021年修订）》，针对科创板和创业板新股修订了新的询价机制。新规将询价时最高报价剔除比例由此前的“不低于10%”调整为“不超过3%”，同时突破“四值孰低”的限制，这放松了科创板和创业板新股的定价要求，对新股发行价格影响较大。在新规调整前，因“10%高价剔除”及定价不超过“四值孰低”的要求，网下投资者抱团压价现象较为普遍，故而出现了低价发行而上市暴涨的典型案例，如上纬新材（688585.SH）、正元地信（688509.SH）、和辉光电（688538.SH）等，而询价新规有效的压制了抱团压价的行为。新规落地后，随着高价剔除比例降低，科创板和创业板新股的定价要求得以放松，新股定价有较大选择空间。同时网下投资者更加看重对公司基本面的研究，网下询价的合规性、独立性、专业性得以加强，市场机制也趋于完善。以新规发布为界限，市场出现两种不同的打新结果。自2019年7月22日科创板首批公司上市，至2021年9月18日询价新规发布，共606家科创板和创业板公司发布新股上市，平均532家机构投资者参与网下询价，上市当日新股平均涨幅为192.63%，新股呈现单边暴涨的情形。2021年9月18日新规落地至2022年9月9日，共287家科创板和创业板公司上市，上市当日新股平均涨幅为58.38%，平均239家机构投资者参与网下询价。从数据统计来看，参与科创板和创业板新股询价的机构投资者有明显的减少，部分投资者已经推出科创板和创业板新股的询价市场。且不同于以往的新股暴涨情形，询价新规实施后，新股呈现出涨跌互现情形，部分新股发行上市当日跌破发行价，出现破发现象。
2 哪些因素会影响新股破发？
数据显示，相较于创业板，科创板新股更易出现破发现象。除上市板块之外，个股层面上，过高的发行价格、过高的首发市盈率与行业市盈率的比值都更容易造成新股破发。行业方面，当新股所属行业表现较差时，也更易出现破发现象。同时，处于股票下行期、市场低迷也是新股频繁破发的重要原因之一。对于新股市场热度而言，前20个交易日发行新股数量和首发募集资金总额的升高会造成更多的新股破发。
2.1 科创板更易出现破发
因新股破发现象出现在询价新规实施后，重点关注2021年9月18日之后上市的科创板与创业板新股。本文对2021年9月18日至2022年9月9日期间发行的科创板与创业板新股相关数据进行了统计，发现相较于创业板，科创板新股更易出现破发，破新股占比高达35.29%。
2.2 发行价格
除上市板块外，在个股层面上，首先探究了新股发行价格是否会影响新股破发，发现发行价格越高的新股破发的概率越大。本文将2021年9月18日之后上市的科创板与创业板新股按照发行价格从小到大排序均分为5组，分别计算组内破发与未破发的个股占比。如下图所示，随着发行价格的增大，破发股票占比也随之增加。当发行价格高于63元时，高达38.98%的新股出现破发现象。询价新规实施后，随着高价剔除比例降低，新股定价有较大选择空间，因而会出现过高的超出上市公司内在价值的发行价格，造成破发。
2.3 首发比行业市盈率
此外，本文研究了首发市盈率和首发时所属行业市盈率对于新股破发的影响，发现未盈利的上市公司新股破发占比更高，且首发市盈率高于行业市盈率越多的上市公司也更容易出现破发现象。根据wind数据，首发市盈率取自招股书上披露的市盈率，若招股书中未披露市盈率（招股书中所使用的数据显示公司尚未盈利），则wind数据显示为0。从下表数据中可看出，尚未盈利的公司，发行新股出现破发的占比高达56.52%，远高于盈利公司的破发新股占比。
以首发时所属行业市盈率为比较基准，过高的首发市盈率也是新股破发的一大诱因。图3中可以看出，新股首发市盈率与首发时所属行业市盈率的比值主要集中在6以下，因此本文去除极端值，只对首发比行业市盈率小于等于6的新股进行分析。
本文将新股按照首发市盈率与首发时所属行业市盈率的比值从小到大排序均分为5组，分别计算组内破发与未破发的个股占比，结果如下图所示。数据显示，随着首发市盈率与首发时所属行业市盈率比值的增加，破发新股占比也在增加。图中可以明显看出，在第1组和第2组内，即首发市盈率低于行业市盈率时，破发新股占比显著低于另外首发市盈率高于行业市盈率的3组。
2.4 所属行业涨跌幅
新股所属行业除在市盈率方面影响破发情况外，所属行业行情也是影响新股破发一大因素。为探究所属行业如何影响新股，将首发时所属中信一级行业指数在新股发行日期前20个交易日的涨跌幅作为所属行业行情参考，对破发新股占比进行统计，数据结果如下表所示。在所属行业行情较好的情况下，破发新股占比为13.68%，显著小于所属行业跌时的破发新股占比。
同时，将发行的新股按照所属行业涨跌幅从小到大均分为5组，计算组内破发新股与未破发新股占比。如下图所示，行业涨幅高的组内破发新股占比要显著低于行业涨跌幅低的组内破发新股占比，在行业涨跌幅最低的组内，破发新股占比可达36.84%，而在行业涨跌幅最高的组内（行业涨跌幅高于4.65%），破发新股占比仅为1.69%。
2.5市场行情
除个股自身发行价格、投资者数量和市盈率会对新股破发产生影响外，股市走低、市场低迷也是造成新股破发的原因。在市场行情较好时，不易出现破发现象，而在股票市场下行期，破发潮更容易出现。以中证全指月涨跌幅为市场行情参考。下表为2021年9月至今，每月中证全指涨跌幅与破发新股占比数据，数据中显示，相较于中证全指涨跌幅为负（股市走低）时，当中证全指涨跌幅为正，即市场表现良好时，更不易出现新股破发现象。而当市场低迷时，如2022年4月，中证全指涨跌幅为2021年9月至今最低点，破发新股占比高达50%。
2.6 新股发行热度
股票市场对于新股的关注度也会在一定程度上影响新股涨跌，以新股发行日期前20个交易日中发行的新股总数量和首发募集资金总额作为市场热度的参考指标，分析其对新股破发的影响，结果如图7和图8显示。图7数据中，前20个交易日发行新股数量最多的一组对应着最高的破发新股占比，高达37.29%，而前20个交易日发行新股数量最少的一组中破发新股占比仅为14.04%。对于前20个交易日发行新股的首发募集资金总额，首发募集资金总额略高的组内，破发新股占比更高，如图8所示，当首发募集资金总额高于320亿元的组内，破发新股占比均高于25%，而在首发募集资金总额最低的组内，破发新股占比为12.28%。
3 哪些因素会影响未破发新股上市首日涨幅？
在影响新股破发占比的因素中，上市板块、发行价格、首发市盈率所属行业涨跌幅和市场行情不仅影响新股破发率，对未破发新股在发行当日的涨幅大小也有明显影响。创业板新股的平均涨幅要高于科创板，发行价格越小的新股，平均涨幅越高。对于招股说明书中有披露首发市盈率的新股的平均涨幅要高于未披露的新股，并且首发市盈率越低，平均涨幅越大；同时，首发市盈率低于行业市盈率的新股涨幅平均来看也更高。此外，当新股所属行业行情较好时，新股的平均涨跌幅也要显著高于行业表现不好时发行的新股。
3.1创业板平均涨幅更大
在未破发的225只新股中，按照上市板块进行分类，结果如下表所示，数据显示，创业板发行的148只新股的平均涨幅显著高于科创板未破发新股的平均涨幅。
3.2发行价格
对于发行价格，发行价格越小的个股涨幅越大，也更具有投资价值。将未破发的新股按照发行价格从小到大排序分为5组，分别计算组内新股发行当日涨跌幅的均值。如下图所示，随着新股发行价格的上升，平均涨幅反而下降，这是因为拥有更高发行价格的新股，其价格的上升空间越小，故而涨幅也越小。在发行价格最小的一组内，平均涨幅高达136.58%，而发行价格最大的组内平均涨幅只有39.84%。
3.3首发市盈率
首发市盈率对于未破发新股涨幅的影响体现在两个方面，首先，在公司盈利且首发市盈率越高的情况下，平均涨跌幅反而更低。将未破发新股按照首发市盈率从小到大排序分为5组，分别计算组内新股发行当日涨跌幅的均值，结果如下图所示，随着首发市盈率的增加，平均涨跌幅呈下降趋势，在首发市盈率最低的组内平均涨跌幅高达130.47%。
对于首发市盈率为0的上市公司，其尚未盈利，新股涨跌幅低于已实现盈利的上市公司新股涨跌幅，数据结果如下表所示，未盈利的上市公司新股平均涨跌幅为40.69%，低于已经盈利公司的新股平均涨跌幅。
其次，当加入首发时所属行业市盈率这个变量时，对于高估值的上市公司，即首发市盈率高于行业市盈率的上市公司，其新股发行当日平均涨跌幅要低于那些相对低估值的新股，数据如下表所示。
3.4 所属行业涨跌幅
上述所提到的发行价格、首发市盈率和A类法人投资者均为个股自身因素，除个股自身因素影响其涨幅大小外，所属行业涨跌情况也会影响到未破发新股涨幅。如下表所示，当所属行业行情较好时，未破发新股平均涨跌幅为92.25%，要显著高于行业表现不好时发行的未破发新股的平均涨跌幅。
为进一步探究所属行业涨跌幅如何影响未破发新股涨幅，将未破发的新股按照所属行业涨跌幅从小到大排序分为5组，分别计算组内新股发行当日涨跌幅的均值，结果如下图所示。从图中可以看出，虽然新股平均涨跌幅和所属行业涨跌幅没有严格的正向关系，但所属行业行情较好时发行的未破发新股平均涨跌幅要高于行业行情较差时发行的新股平均涨跌幅。在行业涨跌幅最小的一组内，未破发新股平均涨幅为58.38%，而在行业涨跌幅最大的一组内，未破发新股平均涨幅高达76.89%。
4 打新综合得分
将以上提到的影响新股破发和未破发新股涨跌幅的因素按照排序的分位数（正向因素由小到大排序，负向因素由大到小排序）进行打分，等权加总后得到新股的打新综合得分，根据综合得分由小到大将所研究的新股均分为5组，分别计算组内破发与未破发的个股占比，同时对未破发新股计算组内平均涨跌幅。计算破发率时使用的影响因素包括发行价格、首发比行业市盈率、所属行业涨跌幅、前20个交易日发行新股数量和前20个交易日发行新股的首发募集资金总额；计算未破发新股涨跌幅时包括的影响因素有发行价格、首发市盈率和所属行业涨跌幅。结果如下图所示，综合得分的分组结果要明显好于只考虑单个影响因素的分组结果，得分最高的组中无破发，并且平均涨幅为157.48%，显著高于其他分组。
此外，对科创板和创业板新股分别计算打新综合得分，并进行分组计算新股破发占比及未破发新股平均涨跌幅。结果显示，虽然各板块新股综合得分和新股破发率没有严格的正向或负向关系，但各组内创业板的破发占比要明显低于科创板。对于综合得分最低的一组，科创板的破发新股占比为45.83%，高于创业板的38.24%。同时，对于平均涨跌幅，各组内创业板未破发新股的平均涨跌幅均高于科创板。综合得分最高的一组内，创业板未破发新股平均涨跌幅为191.09%，远远高于科创板的82.24%。
5 总结
本文将询价新规实施后发行的科创板和创业板新股作为研究对象，探究了新股破发现象以及未破发新股涨幅的影响因素。经研究发现，科创板新股更易出现破发，同时新股破发占比会随着发行价格、首发比行业市盈率、前20个交易日发行新股数量和前20个交易日发行新股的首发募集资金总额的上升而增大。除此之外，市场行情也是新股破发的一大影响因素，在市场行情较好时，不易出现破发现象，而在股票市场下行期，破发潮更容易出现。对于未破发的新股，本文进一步研究了其涨幅大小的影响因素。数据显示，创业板的未破发新股平均涨幅高于科创板，且发行价格和首发市盈率对未破发新股涨幅有负向影响。行业方面，对于所属行业表现较好时发行的新股，其平均涨幅显著高于所属行业行情较差时的新股平均涨幅。本文将影响新股破发和未破发新股涨幅的各因素进行排名分位数打分，等权加总得到打新综合得分，结果发现综合得分越高，破发新股占比越低且未破发新股的平均涨幅越高，并且综合得分的分组结果要明显好于只考虑单个影响因素的分组结果。此外，本文还对科创板和创业板分别进行综合分位数打分，发现科创板新股破发占比高于创业板且未破发新股平均涨幅低于创业板未破发新股。
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