机构调研报告：国联股份

Q: 以GDR形式在瑞交所发行的原因:
A: 首先大致情况是原本公司准备在今年发一轮转债，但在今年五月份上交所推 荐了在瑞士瑞交所上市的GDR产品，我们和承销商做了交流之后，最终选择以 GDR的方式在瑞交所上市，进行融资。
在这个过程中，吸引我们的点是:

第一，因为是在海外发行，本身会吸引更多海外投资人的关注，而公司的跨境电商业务是公司在培育和储备中的增长级的重要组成部分。通过在瑞士的上市，对于我们的国际化战略，国际视野的打开以及我们跨境电商的业务的推动都会有积极的推动意义。

第二，公司的融资更多地使在于推动未来几年持续高增长的业务基本面的发展， 如果是在国内发行，在募集资金的使用上会有具体的限制，只有30%是可以用 作业务方向，在这个状况下，我们最大的需求，推动业务高增长的资金使用量就 相对有限，而这个GDR产品的限制相对比较少，因为海外的发行更关注公司的 经营情况是否会持续好的发展，而不是资金具体的使用方向。从我们资金使用需 求而言，一次海外的发行相当于国内定增4-5次的发行，效率不一样。具体情况 是目前正处在积极准备材料，预计下周或下下周会把材料报到证监会，年底前完 成发行工作。

大家关心的两个问题，第一发行价格的问题，因为证监会要求海外发行的股票不 得低于均价的9折，所以不会以非常低的折扣发行，因此套利的空间不是很大;

第二，所有资金在4个月后可以回A股进行交易，基本在发行4个月后，对A股的 冲击不会很大，同时我们可能会引入国际顶级的知名投行加入承销团，境内资本 市场的认知信心会带来许多帮助。因此我们最终决定以GDR方式在瑞交所上市 发行，而转债今年就不做了。

Q: 第三方交易额的情况

A: 上半年自营电商的收入是278亿，第三方交易额GMV是353.49亿，同比 +94.6%，两者相加总体GMV是659.67亿，同比+96.76%，其中涂多多第三方 GMV 216.15亿，卫多多是57.28亿，玻多多是38.86亿，肥多多是16.16亿，纸 多多是5.96亿，粮油多多是19.08亿。

Q:请问涂多多作为规模最大，运营最成熟的平台，是否未来能看到净利率持续 提升的发展?
A: 伴随着规模的扩大，毛利水平保持稳定，但净利水平会是缓慢提升的状态。 最主要因为费用的增速的增加比毛利的增加少，这次肥多多也是同样的状态，这 充分体现了趋势和发展特征，在毛利稳定的情况下，费用增速一定低于毛利增 速，因此净利润会是缓步提升的状态，会存在一定波动，但属于正常范围，大趋 势基本一致。

Q:今年二季度以来宏观经济下降趋势大宗商品价格下降，供需发生变化，老的 平台运营核心会有哪些变化，是否会推出新的多多平台?
A: 二季度开始行业景气周期开始转向，比如钛白粉快跌了三四千，拜访我们供 应商企业开始增加，说明供应商定单不饱和，产能不饱和，库存增加。两方面原 因:

首先，因为宏观方面的经济下滑，产业出现向下的趋势，订单会萎缩，对公司肯定存在一定影响，但是因为公司目前的市场渗透率依旧处于较低的水平，所以对于公司整体的发展状态不会产生质的变化和影响;

第二，在行业景气和不景气周期的时候，公司运营重心不一样，价格上行时，我们更多的工作重心是在与上游供应稳定层面;价格下行时，是公司构建供货能力的最佳时期，是我们构建上游供应关系的最好时机;

第三，对于新的平台核心的品类也是好的时机，订单满足能力随着周期的变迁和加强，和上游谈判能力也会获得提高。但是，毛利不会发生本质的变化，因为战略目标没有改变。在财务表现上，价格上升，供应量受压制，因此不同阶段会有

不同的表现。从我们目前的发展阶段来讲，认为是有利于公司的。因为市场渗透率仍然很低，对整体增速不会有很大影响。

Q: 现金流是否会更加好转?
A: 逻辑上来说，价格下行阶段，与上游的预付会适当减少，因此会对现金流产 生正向的影响，但是作为领头羊的角色，我们要有产业责任感，不能无限制压榨 上游，可以适度优化。另外，新的平台还属于试运行的阶段，如果推动过程中发 现还存在问题，未必会在今年作为独立平台推出，一定要充分验证，没有问题后 才会独立推出。

Q: 云工厂从各项数字化指标来看，对整个降本增效的作用有没有数据化的指 标?产经商业化的拓展是否有更新?
A: 云工厂疫情时有些影响，现在来看推进的还是不错的。云工厂原计划是在 2022年签约五十家，这两个月我们和供应商大力实施，已经有13家正在实施 中，还有7家后面会做调研，所以任务完成的问题不是很大。

云工厂实行前后降本增效的数据对比:生产层面，工厂生产效率提升15-30%， 综合利用率提升15-20%，减少能耗5-10%，产品不良率下降5%左右;运营层 面，提升运用人工效率30-40%，运营成本总体下降20-30%，安全隐患的排查 率提升30-50%;供应链层面，采购成本下降5-10%，订单交付周期提升40- 60%。目前数字化处于第三阶段，主要是做 AI的质检巡检和仓储数字化的工 作。

Q: 上半年多多平台用户的规模变化情况:
A: 上半年平台的交易用户数是1.75万户，老用户是1.18万户，新用户是0.56万 户，每单交易额是31.48万，去年是30.68万。

Q: 上半年卫多多比玻多多和涂多多增速高，是因为其他平台与地产相关度比较 高吗?

A: 实际上没有，因为涂多多下游不仅只有涂料，只有30%是建筑涂料，其余 70%都是在工业涂料，所以大的市场没有大的变化，其次因为我们的市场渗透 率本来就低，所以房地产的崩塌没有大的影响。卫多多为什么增速比较高的原因 是因为其今年新开辟的产业，从无纺布到棉纱，在上半年发生了很大的突破，对 收入的贡献比较明显，这是重要原因。

Q: 新的多多都是在涂多多平台下新设的，其他有没有设立相对应平台的计划? A: 惯例新设的多多平台都在涂多多下代为管理，都属于孵化的过程中，需要在 价格上行，价格下行两个时期都试验完才能推出，作为独立子公司运作发展。验 证周期不确定，有些1年多，有些可能2-3年。

Q:云工厂主要解决供给侧的来源，现在供给占比有多高?
A: 现在整体占比里没有很大的比重，因为数量有限，但是云工厂经营的毛利率 很高，供货稳定性和黏性都比非云工厂高。一方面因为我们和合作的云工厂有比 较强的信任基础，另一方面和我们对其进行数字化改造，加强对它们的扶持也有 比较大的关系。相较于非云工厂，云工厂的毛利率对于不同产品高不一样，正常 是2-3个点。

建立云工厂的目的首先是因为云工厂一定会多贡献收入，云工厂提高采销占比是 我们重要诉求，第二是因为我们能够和企业构建较强的合作关系，第三因为云工 厂使经营+数字化的概念，为我们构建数字化的试验田和样本单位。

云工厂的数字化推进不是创收手段，但一定是重要的利润来源，因为毛利率水平很高，收入贡献不会很多，并且是我们战略的重要基点。

Q:票据结算的占比: A:商票占比是很低的，今年因为商票的供给方是资信能力很强的军工企业，其余 一半以上都是银票结算的，主要分为两部分，第一是下游给我们的银行票据，我 们再给上游供应商进行支付，第二是我自己的银行票据，大概占整体支付的 10%。

Q: 商票同期增长比较大的原因?
A: 不是因为信用政策放宽，而是因为有一两家企业本身实力比较强，资信情况 比较好，习惯使用商票支付，而我们是属于被动适应，但是几乎没有风险，因为 这些几乎都是带有强背景的企业。

Q: 公司平均的存款利率和借款利率是什么水平?
A: 贷款大概是在4%，存款的话，活期可能是在1个多点，三年定期可能是2个点 左右。为什么又有存款又有贷款是因为我们定增募的钱不能出表，不能用于业 务，只能在银行做结构性存款或理财，而我们贷款的钱都是用于业务。

Q: 玻多多的现金流是改善很多的，玻多多经营端是否能算已经成熟?另外如何 看待玻多多和聚玻网的竞争?
A: 现金流与增速高低未必是正相关的关系，但是对于自身经营角度而言，我们 对各个平台都会提出现金流管理的要求，都要求有一个健康的管理状态。

我们的发展方向不太一样，他们主要的客户是玻璃原片的加工企业，我们主要是玻璃原片向上，玻璃原片的原材料。我们的观点是:一，还没到竞争的阶段，主要重心在市场的经营;第二我们并不排斥竞争，因为在这个市场，玩家不是很多，容纳的下玩家的扑腾，另外现阶段互相的取长补短互相的借鉴能给我们带来很多帮助，所以还没到考虑竞争的阶段。

Q: 上半年用户增速很快，但Q2整个市场受到疫情影响比较多，公司如何应对疫 情的影响?
A: 疫情带来主要两个问题，第一，道路封闭，货运不出去，会导致收入确认的 滞后，整个二季度，因为国家政策要求恢复货物运输加上水网运输已经开始缓解 运输压力;第二个影响是停工停产，但我们三月底已经开始加大了非疫情地区的 订单开发来弥补订单损失，现在华东地区只占39%, 华北和其他地区增加了 3%，进行了有效的弥补，因为我们市场渗透率很低，所以待开发的客户很多。

Q: 各个多多平台利润率的表现很不错，但毛利下滑，是什么原因?
A: 首先以收入增速为核心指标，更关注整体毛利额和利润额，Q2毛利下滑，疫 情是影响因素之一，其次为了承担产业责任，我们联合供应商为下游企业做了支 援的工作，对毛利有一定的影响，最主要还是上游让利给下游。

Q: 现在国际业务的进展情况和占比
A: 跨境电商2020年大概18个亿左右，2021年大概20多个亿，未来伴随着GDR 的发行，我们在海外市场的知名度有可能会提升，也有助于公司建立全球化的视 野和格局。

Q: 上半年不是很景气，卫多多增速很快，其客户主要是什么规模企业?
A: 生产纸巾的小规模企业很多，生活用纸主要以小企业为主，生活用纸下游相 对体量比较大，整体市场规模也比较大，大概有八千多亿，以中小型企业为主; 卫多多上半年的快速增长主要来源于无纺布，棉花产业链。

Q: 棉花这条产业链是做通了吗?还是处于尝试阶段?
A: 今年刚刚启动，因为上半年和中棉构建了稳定的合作关系，但还不能说稳 定，还处于尝试期过了一半的阶段，因为我们的供货能力已经稳定了，但订单能 力还需要再考验。

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