2021财报季 | 恒生电子：毛利率下滑，公司盈利能力受较大影响

作者 | 罗盘君

3月30日，恒生电子披露年报，公司2021年实现营业收入54.97亿元，同比增长31.73%；净利润14.64亿元，同比增长10.73%；基本每股收益1.01元。公司拟每10股送红股3股并派现1元(含税)。

2021年报里还有哪些重要数据呢？

2021年报恒生电子营业收入快速增长、净利润有所增长、毛利润快速增长。净利润的增长主要由毛利润的增长和非经营活动的其他利润的增长或损失的减少带来。"软件"产品是恒生电子营业收入和盈利的主要构成，同样是营业收入增长及盈利增长的主要原因。

但恒生电子2021年报核心利润严重下滑。恒生电子虽然产品盈利增长，但费用支出增长更多，导致经营活动的盈利下滑。经营活动对利润贡献度不足，可能会导致公司利润的可持续性与成长性较差，需要强化经营活动的盈利能力。

2021年报恒生电子核心利润率降低，主要源于毛利率的降低和研发费用率的提高。毛利率发生下滑，且对公司盈利能力产生较大影响。恒生电子2021年报核心利润获现率111%，较2020年变现能力有所下滑，其中上游议价能力增强，对下游议价能力明显减弱。

恒生电子经营活动现金净流入大幅度缩水，不过从现金充足率角度看，经营活动产生的现金流入能够覆盖利息、分红等必要现金支出。

2021年12月31日恒生电子总资产120.80亿元，在资产的配置上对经营活动聚焦度不足。投资资产配置较高，且主要构成是以短期盈利为目的的投资资产，战略属性不强。

与2021年09月30日相比，资产规模有所增长，增长主要是由于投资资产、货币资金、经营资产的增长。恒生电子在经营资产配置上，固定资产占比最大。2021年12月31日恒生电子货币资金17.28亿元，货币资金规模快速增长。2021年12月31日，恒生电子其他产能类资产的主要构成是投资性房地产。

恒生电子2021年报筹资活动现金流入快速增加。恒生电子在投资资产的配置上以金融性投资为主，理财属性较强。投资资产的增长源于长期股权投资和金融性投资的共同增长。

2021年报恒生电子ROE28.56%，较2020年报股东回报水平基本稳定。2021年报恒生电子总资产回报水平基本稳定、股东权益撬动资产的能力基本稳定，但经营资产报酬率有所恶化，主要是因为核心利润率的下滑。

恒生电子扩张性资本支出比例39.33%，产能有所扩张，较2020年报基本稳定，

图表：恒生电子资金信号图

数据截至：2022年4月18日，来源：市值罗盘APP

除了对恒生电子的财报进行八大维度的深挖外，关键指标还与金山办公进行了对比。

图表：关键指标A股概览（部分已披露2021年报企业）

数据截至：2022年4月18日，来源：市值参谋@和恒数据

图表：软件开发每股指标排名（已披露2021年报企业）

数据截至：2022年4月18日，来源：市值参谋@和恒数据

本文摘自《市值参谋-恒生电子与金山办公2021年财报对比分析报告》与《财报罗盘智能财报系统解读恒生电子2021年报》，罗盘君（微信号：luopanjun01）好友获取88页完整报告。

维度一 规模对比

我们选取市值规模、资产规模、经营结果三个维度的指标，对公司及其对标标的规模进行对比，以便公司对自身在行业中所处位置有初步的了解。

恒生电子2022年04月15日市值559.78亿元，远低于金山办公市值。

2021年12月31日恒生电子总资产120.80亿元，高于金山办公（104.26亿元）。2021年报恒生电子营业总收入54.97亿元远高于金山办公（32.80亿元）。净利润14.90亿元，远高于金山办公（10.69亿元）。

维度二 业绩成长

从营业收入、毛利润、核心利润、净利润四个维度，对公司的成长性水平、质量及其背后原因进行分析，并与对标公司进行对标，寻找成长性差异与原因。

2021年报恒生电子净利润增速9.31%，远低于金山办公（20.57%）。

2021年报恒生电子营业收入增速31.73%，远低于金山办公（45.07%）。

2021年报恒生电子核心利润增速-27.88%，远低于金山办公（25.56%）。

恒生电子费用支出快速增长，导致经营活动的盈利下滑，需注意控费。

恒生电子经营活动盈利较去年同期严重下滑。恒生电子经营活动盈利增速与金山办公有明显差距。费用支出快速增长导致经营活动的盈利下滑，需要关注费用控制。

恒生电子经营活动对利润贡献度不足，可能会导致公司利润的可持续性与成长性较差。

维度三 现金流健康程度

从现金流结构出发分析公司整体现金周转情况，再分别对公司的经营活动、投资活动、筹资活动和分红的现金流动情况进行分析，对公司现金流健康性进⾏判断。

从恒生电子2019年报到本期的现金流结构来看，期初现金5.62亿元，经营活动净流入34.25亿元，投资活动净流出14.59亿元，筹资活动净流出8.00亿元，其他现金净流出565.23万元，三年累计净流入11.61亿元，期末现金17.23亿元。

2021年报核心利润获现率111%。恒生电子经营活动变现能力低于金山办公。

恒生电子暂未对2021年进行分红，三年累计分红5.30亿元。恒生电子利润分红率与金山办公基本持平。

恒生电子经营活动变现能力较去年同期下滑。

维度四 资产配置

从总资产的变动和结构入手，再对经营资产、投资资产、货币资金、商誉和其他资产的占比、变动和构成进行分析，还原企业资产配置现状、趋势与风险。

2021年12月31日恒生电子总资产120.80亿元。从合并报表的资产结构来看，在资产的配置上对经营活动聚焦度不足。投资资产配置较高，其主要构成是以短期盈利为目的的投资资产，战略属性不强。

较2021年09月30日，恒生电子资产规模有所增长。资产规模的增长主要是由于投资资产、货币资金、经营资产的增长。

维度五 股东回报

首先从净资产报酬率入手，通过杜邦分析，将净资产报酬率拆解为总资产报酬率与权益乘数，从资产质量与财务杠杆两个角度分析净资产报酬率变动与差距的原因。

2021年报恒生电子ROE28.56%，较2020年报股东回报水平基本稳定。

维度六 经营活动

以经营资产报酬率为核心，将经营资产报酬率拆解为核心利润率和经营资产周转率，从盈利性和经营资产的周转效率入手，对产品竞争力、各项费用以及各项经营资产的质量进行分析。

2021年报恒生电子经营资产报酬率18.41%。较2020年报，经营资产报酬率有所恶化。经营资产报酬率的下滑主要来源于核心利润率的下滑。恒生电子经营资产报酬率低于金山办公，其较低的经营资产报酬率来源较低的经营资产周转率和核心利润率。

2021年报恒生电子核心利润率10.23%。较去年同期经营活动盈利能力降低。恒生电子2021年报较2020年报核心利润率的降低主要源于毛利率的降低和研发费用率的提高，需要对相关活动的变动原因进行分析并进行相关的经营管理改善。恒生电子核心利润率低于金山办公（21.55%）11.32个百分点。

2021年报恒生电子经营资产周转率1.80次，较去年同期有所恶化。恒生电子经营资产周转速度低于金山办公。

与去年同期相比，经营资产报酬率下滑20.20个百分点。恒生电子经营资产报酬率与金山办公有一定差距。

与去年同期相比，恒生电子经营活动盈利能力下滑8.46个百分点。恒生电子经营活动盈利能力与金山办公有一定差距。与去年同期相比，毛利率下滑4.10个百分点。

较去年同期，经营资产周转速度有所恶化。恒生电子经营资产周转速度低于金山办公。较去年同期，存货周转速度有所下滑。较去年同期，商业债权周转速度有所下滑。

维度七 投资活动

对公司投资活动进⾏分析，将投资进⼀步拆解为内⽣性产能建设投资、具有战略意义的对外股权投资和理财投资，分析企业投资活动的去向，以及各项投资的效益情况。

恒生电子2021年报投资活动资金流出61.86亿元。投资流出集中在理财等投资，占比86.55%。2019年报到本期投资活动累计资金流出226.14亿元。近三年投资流出集中在理财等投资，占比92.10%。

恒生电子2021年报产能投入6.84亿元，处置33.57万元，折旧摊销损耗1.03亿元，新增净投入5.81亿元，与期初经营性资产规模相比，扩张性资本支出比例39.33%，产能有所扩张。与金山办公相比，恒生电子扩张性资本支出比例较低。

恒生电子长期股权投资11.11亿元，较2021年09月30日快速增长。其总资产占比较2021年09月30日基本稳定。恒生电子对长期股权投资的配置明显高于金山办公。

投资支付的现金53.54亿元，收回投资收到的现金56.71亿元，公司短期投资活动活跃。

恒生电子长期股权投资发生减值损失。

恒生电子理财等投资性资产收益率降低。

维度八 筹资活动

对公司筹资活动进行分析，将投资活动拆解为债权和股权分析企业资金的来源，并通过金融负债理财、经营活动现金付现率等指标，对企业的还本付息压力进行分析。

经营活动与投资活动资金净流入5.33亿元，无资金缺口。2019年报到本期经营活动与投资活动累计净流入19.67亿元，无资金缺口。筹资活动现金流入19.24亿元，其中股权流入1.04亿元，债权流入14.58亿元，债权净流入3.03亿元，公司可能正在进行非必要融资。

恒生电子金融负债率4.64%，较2020年12月31日提高2.11个百分点。金山办公金融负债率0.83%，恒生电子金融负债水平高于金山办公。

图：恒生电子估值曲线，来源：市值罗盘APP

以近三年市盈率为评价指标看，恒生电子估值曲线处在严重低估区间。未来走势如何，除了对基本面的分析与资金面的观察外，还受市场情绪等多种因素左右。