医药医疗一直下跌还有希望吗？

最近总有粉丝朋友问我，医药板块这么一直跌什么时候是个头？也有粉丝问，现在能不能抄底医药板块？关于这个问题，我用一句话定性：“短期看金融，中期看集采，长期看消费”，那么，今天就跟大家聊聊医药板块的投资逻辑。

首先我们回顾一下医药板块历史行情走势：

880400医药指数

医药板块历史走势

从图中我们可以很清楚地看到，以2015年为界，医药指数表现出的行情特征开始出现本质变化，即由医药市场化主导行情向政策主导行情阶段转变。原因是基于2015年医药集采提出并施行，体现在行情特征上表现在两个方面：

1、2015年以前，医药市场化主导阶段，医药板块表现出了较强的抗跌性和“跟涨不跟跌”的属性。08年经济危机，医药板块下跌幅度跑赢沪深300指数14%，表现出了很好的抗跌性，同时在2010年经济进入后危机时代，国家主动降增速的背景下，这一特征仍然得以延续甚至表现出了逆周期增长的特征，从2010年初-2014年6月期间，沪深300指数下跌40%，而医药板块却以上涨35%成为市场津津乐道的崽。这一时期的特征用四个字概括叫做：“周期逆子”。同时说明了医药市场化是行情得以坚挺的根本原因。

2、2015年以后，政策主导阶段。2015年，医保局对于集中招标采购，强调了要落实带量采购。政策一出，医药板块开始迎来属于它的明斯基时刻。但2016-2017年医药板块仍旧保持了行情的坚挺性，同期类似恒瑞医药等创新药企业股价仍然迎来了数倍增长，这基于带量采购药品种类的有限性（药品种类并未全面集采）和展现出的政策执行力度欠缺（试点阶段）。这一时期带量采购的药品仅20个左右，无法对部分创新药企业构成实质伤害。直到2018年11月，国家发布了“4+7城市药品集中采购文件”，选择了11个城市，对31种药品进行了跨城市的试点带量采购，医药产业迎来重塑。

同时，国际药企与国内药企同台竞争，开打价格战。自此医药板块开始丧失抗跌性和“跟涨不跟跌”的特征。这一点从2018年的下跌行情可以显而易见，医药板块以跌幅39%跑输沪深300指数10%。除此之外，截止22年9月，医药板块此轮下跌跌幅达34%，而同期沪深300指数跌幅仅为30%，跑输大盘4%。这一时期的特征用四个字概括叫做：“天神陨落”。同时说明了医药板块政策主导下，在逐步丧失市场化属性。

中期看集采

集采政策影响医药的底层逻辑：

• 医保降费压价、压利润；
• 医保抢夺药企定价权。
• 政策引领服务共同富裕。

1、医保降费压价、压利润（改变利润表）。医保通过集采谈判压低企业药品单价，从而导致药企利润大幅下滑是根因。

2、医保抢夺药企定价权（丧失资本偏好）。医保通过集采谈判压价降费，变相剥夺药企药品市场定价权，直接导致医药企业丧失资本风险偏好，导致医药股市场想象空间丧失，进而降低对医药股投资甚至抛弃医药股，刺激股价持续下行。

3、政策引领服务共同富裕（政策导向）。自21年中开始，受新时期出生率持续走低、老龄化压力增大等社会因素影响，政策有解决新时代“三座大山”的考量，即对“住房、教育、医疗”进行减负，这势必造成创新药企（高利润）及重要医疗器械等拥有定价权的高利润环节受到重创，也是医药板块行情出现质变的政策原因（共同富裕）。

集采顺序催生行业分化

以2018年为始，医药板块行情开始逐步摆脱“周期逆子”和“跟涨不跟跌”的规律，跟随金融市场周期运行，以2019年-2021年2月为例，医药板块受金融市场疫后复苏及宽信用周期影响整体涨幅为125%，基本同步大盘；但同期医疗保健板块涨幅为235%，大幅跑赢大盘。

医疗指数

医药指数

典型如“眼茅”爱尔眼科、“牙茅”通策医疗等医疗保健个股大幅跑赢市场并跑赢医药板块，医美赛道爱美客更是自20年9月到21年7月，10个月时间，涨幅高达4倍。而同期，“药茅”恒瑞医药以下跌25%形成鲜明对比，分化开始出现。

原因基于医保控费下，集采顺序决定了创新药等重要药品成为了首个带量集采的受害者，而后逐步过度扩容集采标的到包括：化学药、普药、仿制药、生物药、中药中成药、医疗器械乃至医疗保健等领域药品及器械。

因此我们看到自21年7月开始，包括眼科、牙科、护理领域器械也正在遭到集采的重创，通策医疗自421元/股短短一年时间跌幅达73%至最低110元/股。同期，相关集采涉及药材、器械生产企业均遭到重创。

通策医疗股价走势

注：根据最新的国家医保局集采政策，22年将开启对“化学药、中成药、生物药”三大板块的联盟采购，这意味着相关板块，涉及集采药品生产企业未来将不可避免遭到打击。

分化阶段行情结构特征：此起彼伏！

以通策医疗为例，口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理区别集采，致使通策医疗迎来阶段，主要基于种植牙潜在集采力度低于开始预期的悲观价格及保留了企业医疗服务费定价权，允许最高上浮20%。大幅修正了此前对于种植牙集采的悲观预期，市场给予了牙茅情绪性修复反弹。而持续遭受集采深化影响的创新药、仿制药仍在延续萎靡态势。医药板块行情开始出现医疗医美等逐步取代创新药成为市场主角的趋势。这主要得益于大健康赛道的政策扶持，同时，民营消费服务费用短期无法实现全面集采是此轮牙茅短期反弹的重要因素。

短期看金融

医药板块与沪深300指数走势同步对比图

此轮医药股反弹主要得益于资本市场情绪性估值修复带动。5-6月A股市场受俄乌冲突常态化，上海解封，疫情转向等诸多因素向好转变迎来估值及情绪修复行情；沪深300指数两月间涨幅高达20%，医药板块迎来阶段反弹，表现出短中期医药板块对金融市场整体行情的依赖较深。但之后快速回落至5月起点，股价不再抗跌同时价格弹性波动加大，跟随指数的特征在强化。也侧面说明集采纵深化推进的影响仍然存在，中长期行业拐点条件尚不具备。

长期看消费

医药板块属于大消费，面对全球最大医药消费市场，并不能草率地因集采全面化而全盘否定，这里面的底层逻辑是：

1、适度保持市场化，保留医药一定利润空间和定价权，有利于保持产业创新研发的积极性，也是医药集采的底线，红线。以爱尔眼科为例，集采之后毛利水平较集采前大幅腰斩，但仍然维持了50%以上的高毛利水平，仍然具有较高的消费股投资价值，且随着人们生活水平的提高，长期仍旧具备集采后时代较高的性价比增速优势。若彻底丧失利润空间和定价权，则会导致医药产业丧失创新能力，这显然不是政策层面愿意看到的。

爱尔眼科财报数据

2、医药产业仍处快速发展期。拥有全球最大医药消费市场，药品及医疗服务资源匮乏仍是医药产业未来发展的核心矛盾，即医药医疗资源仍然存在较大缺口，多个领域存在不足，市场饱和度远远没有达到，医药产业仍然处于快速成长期，决定了医药产业长期大方向仍然延续向上趋势。

产业个股分类（表）：

医药医疗产业上市公司分类

投资分析：

截止22年，医药集采已实现第七轮落地，集采覆盖达到单省份350个以上的药品品种，合计全国集采药品种类覆盖突破万种，高值医用耗材品种超过170个以上。但这并不意味着医药板块会很快迎来拐点，未来仍然会有第八轮、第九轮集采政策措施推出，所以，中期来看，集采会如达摩利斯之剑一样悬在医药医疗企业头上，中期拐点逻辑尚不具备！

拐点逻辑：

1，全面集采常态化完成覆盖70%以上药品器械，压降费政策完成。一是去除产业政策层面干扰；二是集采覆盖率达标带来的集采边际效应递减，对医药产业发展影响减弱。二级市场股价中期逻辑将不再依赖集采政策，同时，集采过后的情绪修复同样会带动医药企业重新修复估值。

2，宏观经济触底反弹，带动新一轮估值修复。此轮市场下跌根源于疫后经济快速复苏繁荣，进而过渡到滞涨和衰退周期。因此，宏观经济处于衰退周期决定了资本市场整体趋弱走势，带动医药板块同步趋弱，未来医药板块行情同样需要关注资本市场整体氛围。

3，风格切换。炒成长与炒确定性风格再度切回消费板块，引起基金抱团等现象，触发板块行情再起。回顾历史，此轮医药股行情始于2016年股灾后，终于2021年初。整体延续4年牛市行情，市场投资风格以炒作确定性为主，导致公募抱团，继而将行情推到极致。消费股引领市场行情，成为这一时期的显著特征，即炒作风格以炒确定性为主。

风格切换以2015年为界，2011—2014年经济萧条期，市场维持了科技题材为主的炒成长性风格，在2015年改革牛中迎来高潮，自此之后，市场风格至2016年初切换回归炒确定风格上来，医药板块迎来4年长牛，行情自21年经济进入滞涨之后，炒确定性的市场风格逐步退潮，标志是公募逐步撤离消费股，转战新经济板块，向新能源、光伏、半导体等具有高成长性的板块转移，而以公募投资风格的切换效率看，并不会轻易再度回归炒确定性的风格上来，市场以成长性炒作风格为主延续炒作更加合理！同时，经济衰退期，存量市场阶段科技股更具炒作赚钱效应，这是存量市场阶段的典型现象，符合投机资本的风险偏好，风格切换仍需时日。

综上，医药板块未来投资将主要跟随“短期看金融”的市场炒作节奏；市场风格能否切换需关注“中期集采”的变化，依据产业集采进度以及市场炒作风格切换决定是否做中期布局；“长期看消费”需要关注宏观经济触底的方式和时间维度。

至少眼下来看，医药板块内有产业政策集采约束，外有宏观经济消费不振叠加资本市场走弱拖累，短期难迎拐点，对于医药板块投资更需多点耐心。